移动版

华泰证券:同为消费龙头茅台估值持续提升 那格力呢?

发布时间:2019-04-17 11:08    来源媒体:金融界

格力估值该向何方?

白酒龙头茅台估值提升带动大消费龙头估值上移

持续看好中国消费市场增长,坚实的消费基础下,我们认为消费领域标杆效应较为显著,白酒龙头有望带动消费板块相关龙头的估值中枢上移。消费品板块部分细分领域竞争格局较为确定,板块龙头把控行业定价权,业绩增长预期更为稳健。同时,在整个市场的预期收益率下行叠加。

风险

利率趋势下行的背景下,偏稳健资产估值重构带来的估值中枢提升预期更强。消费股龙头穿越周期的能力处于全行业领先地位,以贵州茅台(行情600519,诊股)为例,业绩持续稳健提升,虽然估值存在波动,但历史估值中枢持续上移。

分红恢复及未来股息提升预期,或将进一步修复提升估值

我们认为中长期来看,家电龙头个股业绩增长稳定性较强,具备现金流较稳定、较高股息率的特点,充裕现金流叠加上下游占款,可分配利润持续保持高位,格力电器(行情000651,诊股)有望恢复分红水平,未来股息率或保持吸引力。

相对优势驱动估值优势

过去 5 年,美的、海尔 PE TTM 估值绝对值水平在三大白电中领先。展望未来,我们认为格力电器的估值提升潜力领先,看好公司管理层灵活性提升、收入及业绩增长预期稳健,未来公司分红率有望恢复。同时 MSCI 提升 A 股纳入因子及带来的外资流入预期提升,带来的格力电器估值提升预期更强。

MSCI 引导海外资金进入,对格力电器估值正面影响可能更大

未来 MSCI 提升纳入因子,外资资金进入配置,格力或将超配于行业。2019年 3 月 1 日,MSCI 宣布增加中国 A 股在 MSCI 指数中的权重并通过三步(时间分别在 2019 年 5 月、8 月、11 月)把中国 A 股的纳入因子从 5%增加至 20%。但我们也应关注,MSCI 自 3 月 11 日起从 MSCI 中国全股指数中对美的集团(行情000333,诊股)的权重系数有所调低,整体外资可投资空间受压缩。

公司行业地位领先,估值有提升预期

我们维持公司 2018-2020 年 EPS 为 4.44、5.06、5.97 元的预测,参考行业 2019 年平均 PE 为 13.17x,考虑到公司治理改善、分红恢复以及外资流入预期,认可基于公司2019年14~16xPE估值,对应目标价70.84~80.96元/股的判断,维持“买入”评级。

风险提示:外资流入低于预期。宏观经济下行。地产影响或超出预期。

2019 年 1 月 1 日-2019 年 4 月 12 日,28 个申万行业板块均有不同程度上涨,家电板块上涨 42.96%,涨幅居第五位。其中,涨幅最大的板块为农林牧渔板块,上涨 57.33%,涨幅最小的板块为银行板块,上涨 20.35%。虽然 2019 年家电行业收入及净利润增长依然一定压力,但是地产销售数据的逐步好转,带动地产后周期行业偏悲观的估值情绪逐步缓解,实现估值的筑底回升,家电指数已经接近过去 10 年 PE 估值中枢水平。

白酒龙头茅台估值提升带动大消费龙头估值上移

持续看好中国消费市场增长,坚实的消费基础下,我们认为消费领域标杆效应较为显著,白酒龙头有望带动消费板块相关龙头的估值中枢上移。消费品板块部分细分领域竞争格局较为确定,板块龙头把控行业定价权,业绩增长预期更为稳健。同时,在整个市场的预期收益率下行叠加风险利率趋势下行的背景下,偏稳健资产估值重构带来的估值中枢提升预期更强。消费股龙头穿越周期的能力处于全行业领先地位,以贵州茅台为例,业绩持续稳健提升,虽然估值存在波动,但历史估值中枢持续上移。

分红恢复及未来股息提升预期,或将进一步修复提升估值

我们认为中长期来看,家电龙头个股业绩增长稳定性较强,具备现金流较稳定、较高股息率的特点,充裕现金流叠加上下游占款,可分配利润持续保持高位。

三大白电龙头现金流充裕且保持较轻资产运营(资本开支

需求

低)模式、上下游可占用资本较多(能满足运营需要),历史分红金额保持较高水平。其中,格力电器虽然基于公司经营规划考量, 2017 年未进行分红,但是考虑到投资者述求与公司长期投资者的利益,中长期分红比例大概率恢复。在无风险利率及预期回报率下行背景下,白电龙头低估值、高股息带来的配置价值或将得到重视。

看好格力电器估值中枢上移潜力,三大白电估值历史对比,相对优势驱动估值优势

白电龙头个股中,格力电器、青岛海尔(行情600690,诊股)PE TTM 估值均稍稍高于过去 10 年 PE 估值中枢,美的集团估值中枢接近上市以来 PE-Band 上限。短期白色家电终端需求或难有超预期表现,但我们依然看好行业龙头在行业景气度较低的情况下,保持在规模、现金流、品牌、渠道等方面拥有相对优势,有望维持较高的盈利水平。同时,从绝对估值水平来看,格力电器 PE TTM 仅为 12 倍左右,处于整体 A 股偏低水平。

展望未来:格力具备较大的估值提升潜力,压制公司估值提升因素均有所缓解。我们认为公司大股东转让事项有利于提升公司未来管理灵活性,同时公司管理层换届后,原有管理层得到最大程度保留,经营管理层面依然稳定,有利于维持公司经营水平和

产业

链优势。而家电行业龙头个股具备较高业绩稳定性、较高分红率,在需求预期改善的情况下,公司收入及净

利润表

现有望保持行业领先。

(1)2013 年 9 月-2014 年 8 月,美的集团 PE TTM 估值相对领先,集团整体上市,享受市场估值溢价。2013 年 9 月 18 日,美的集团整体上市,市场关注度较高,享受了新股估值溢价。但家电下乡政策退出,以及对家电需求的透支影响依然压制格力电器与青岛海尔的估值。

(2)2014 年 8 月-2016 年 7 月,青岛海尔 PE TTM 估值相对领先,空调行业估值受到压制。2014 年开始的地产行业景气对下行,叠加 2015 年开始的空调行业去库存周期,家电细分板块来看,冰洗需求释放依然具备较高的稳定性,而空调行业内销有较大影响。在此期间虽然出现 A 股牛市,空调收入占比较大的格力、美的在估值层面依然面临了较大的制约,青岛海尔 PE TTM 估值相对领先。

(3)2016 年 7 月-2017 月 7 月,格力电器 PE TTM 估值提升幅度最大,美的集团、青岛海尔 PE TTM 估值基本一致,整体家电板块都获得估值溢价。2016 年上半年以来,A 股整体市场呈现出较为明显的存量博弈和风险

偏好

趋紧特点,资金更为关注短期业绩增长的稳定性和中长期的竞争格局,整体家电板块获得了较为显著的估值溢价,对比 2017 年 7月与 2016 年 7 月的 PE TTM 估值水平,格力电器的相对提升幅度最高(其中,格力提升75.9%,美的提升 40.3%,海尔提升 34.9%),但从绝对估值水平来看,美的及海尔较为一致,均领先于格力电器。

(4)2017 年 7 月至今,美的集团 PE TTM 估值相对领先,享受并购 KUKA 带来的估值溢价提升。2017 年 1 月开始,美的并表 KUKA 机器人(行情300024,诊股),实现资产估值重构,从过去家电估值体系转变为”家电叠加智能制造”估值。展望未来,我们认为格力电器的估值提升潜力领先,重点看好公司管理层灵活性提升,公司收入及业绩增长预期稳健,未来公司分红率有望恢复。同时 MSCI 提升 A 股纳入因子以及带来的外资流入预期提升,带来的格力电器估值提升预期更强。

MSCI 引导海外资金进入

未来 MSCI 提升纳入因子,外资资金进入配置,格力或将超配于行业。2019 年 3 月 1 日,MSCI 宣布增加中国 A 股在 MSCI 指数中的权重并通过三步(时间分别在 2019 年 5 月、8月、11 月)把中国 A 股的纳入因子从 5%增加至 20%。同时中盘 A 股也将随着大盘 A 股权重增加而纳入 MSCI 指数,根据申万行业分类,家电板块将有 4 只中盘股纳入(分别为苏泊尔(行情002032,诊股)、小天鹅 A、三花智控(行情002050,诊股)、海信电器(行情600060,诊股))。

但我们也应关注,MSCI 自 3 月 11 日起从 MSCI 中国全股指数中对美的集团的权重系数有所调低。根据深交所披露,截止 2019 年 4 月 12 日,QFII/RQFII/深股通投资者持有美的集团比例为 26.31%,整体外资可投资空间受压缩。

随着MSCI加大 A股纳入因子,海外资金流入预期持续增强。根据华泰证券(行情601688,诊股)策略团队测算,2019 年预计有望为 A 股市场带来增量资金 4134 亿 元;分阶段看 ,2019-05/2019-08/2019-11 预计带来潜在增量资金 1163 亿元、1087 亿元和 1884 亿元。

MSCI 新兴市场指数的预计成分股中有 253 只中国大盘 A 股和 168 只中国中盘 A 股(其中包括了 27 只创业板股票);A 股在新兴市场指数中的预计权重约 3.3%。

风险提示

(1)外资流入低于预期。

如果海外资金流入的速度与规模低于预期,对于板块的影响可能需要更长的时间体现。

(2)宏观经济下行。

如果国内宏观经济增速大幅低于预期,居民人均可支配收入将受到大幅冲击,行业可能出现供大于求的局面,可能导致竞争环境恶化、产业链盈利能力下滑,影响家电企业收入及盈利增长。

(3)地产影响或超出预期。

如果地产销售持续趋弱及价格出现不利波动,可能导致居民财富杠杆的反转,进而导致居民消费能力和消费意愿的下降,导致家电需求持续低于预期、行业增速低于预期。

申请时请注明股票名称